旅游火爆，华侨城却被地产困住了，六成土储重仓三四线
本文来源：时代财经 作者：林心林
旅游产业强势复苏，文旅地产一哥华侨城却尚未走出困境。
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10 月 16 日，深圳华侨城股份有限公司（股份简称 " 华侨城 A"，以下称为 " 华侨城 "）发布 2023 年 9 月主要业务经营情况公告。公告显示，1-9 月，公司旗下文旅企业合计接待游客 7248 万人次，较去年同期增长 55%。
保持增长的文旅数据之外，华侨城还披露了地产销售数据，2023 年 9 月，华侨城实现合同销售面积 12.2 万平方米，合同销售金额 22.6 亿元，均同比下降近六成。而前 9 月，华侨城累计实现合同销售面积 154.1 万平方米，较上年同期减少 23%；合同销售金额 318.9 亿元，较上年同期减少 26%。
两极分化的业务表现，映射着这家以往擅长讲 " 文旅 + 地产 " 故事央企的当下处境。
文旅火爆，地产还在低迷
今年以来，各地欢乐谷人头涌动，华侨城的文旅业务也迎来明显复苏。
今年上半年，华侨城旗下文旅企业合计接待游客超 4400 万人次，较去年同期增长 74%；暑期，华侨城旗下主题公园产业集团欢乐谷集团披露数据，期内累计游客接待量同比增长超 30%，营业收入赶超 2019 年同期水平。
尽管文旅一片向好，投资平台上有投资者仍不免担忧，称难以预估房地产销售下滑对华侨城的影响。时代财经统计，截至 10 月 18 日华侨城 A 收盘价报 3.86 元 / 股，近三日股价累计下跌 6%，下探至近年来的股价低点。
根据公告，前 9 月华侨城累计实现合同销售金额 318.9 亿元，较上年同期减少 26%；单月则实现合同销售 22.6 亿元，不仅同比下降 63.8%，亦是除 1 月以外年内单月最低水平。
就前 9 个月来看，除 2-4 月单月销售同比大幅增长，华侨城其他月份销售均是下跌状态，与整个房地产行业的走势大体一致。这也让华侨城上半年延续去年的亏损态势，录得归母净利亏损 13 亿元。
华侨城解释称，主营业务之所以整体亏损，一是受部分项目区位布局和开发周期偏长等因素影响，公司部分项目去化速度未及预期，毛利率同比有所下降；二是为适应市场环境、加快销售去化，公司对部分房地产项目采取灵活的销售策略，带来部分价值折损等。
值得一提的是，华侨城主营业务包括旅游综合业务及房地产业务。收入构成显示，上半年旅游综合业务录得 103 亿元，房地产业务收入 91 亿元，其中前者旅游综合业务录得 2.3% 的下降，占整体营收的比重从去年同期的 64.34% 下降至 53.02%。
为何旅游大火没有带动华侨城文旅板块营利双升？
一份 2022 年华侨城跟踪评级报告指出，华侨城文旅综合业务通常指的是包括景区门票收入、园区内销售收入、文化演艺项目收入及园区配套物业租售收入等，即包含文化旅游项目收入和旅游地产收入。
华侨城证券代表人员亦对时代财经确认，目前财报中的 " 旅游综合收入 " 包括了文旅地产项目，这些地产项目多是通过勾地协议所获取的地价较低的土地。也就是说，目前华侨城尚没有单独披露纯文旅业务的数据表现，这也是不少投资者诟病的地方。
去年 4 月，原董事长段先念退休、保利集团原总经理张振高上任掌舵，华侨城正式开启了转型之旅，将文旅与地产业务在组织架构上进行一定分割，其中文旅业务由欢乐谷集团、酒店集团以及新成立的旅游发展集团进行专业化运营。
" 内部专业化整合已经做了一年多，但目前因为历史原因，包括土地分拆等，报表口径上的分拆还在处理，以后会逐步分开。" 上述证券代表人员指出，在上市公司华侨城平台上，目前纯文旅业务呈现正向增长趋势，但具体数字尚无法明确披露。
试水轻资产，文旅 + 地产模式遇阻？
尽管文旅业务产生着正向效益，但华侨城整体业绩仍处于泥沼中，这也让其独特的 " 文旅 + 地产 " 发展模式遭到了一些质疑。
以主题公园起家的华侨城，是 " 文旅 + 地产 " 商业模式最早一批的开创者。在该模式下，华侨城利用文旅模式勾地，能够以较低价格获取土地，通过文旅综合业态的开发改善环境、提升地价，并凭借住宅销售的现金流反哺支撑旅游发展，弥补持有物业沉淀的资金。
这种融合互补效应，让华侨城早些年快速积累了包括 " 欢乐谷 "" 欢乐海岸 " 等文旅商娱综合体；同时低价拿地推高了华侨城的地产盈利表现，常年保持 50% 左右的高毛利率，并解决了短期现金回流的问题。
在 2017 年 -2021 年房地产高歌猛进的时期，华侨城土地扩张步伐不断，以较低溢价获取了不少综合大盘项目，并下沉至二三线。2021 年，华侨城实现营业收入 1026 亿元，收入首次破亿。
但房地产市场的下行，打破了华侨城在文旅与地产开发之间的平衡与闭环，造血的房地产销售业务放缓，难以为文旅项目提供充沛的资金供给，加之疫情对文旅业的冲击，华侨城的 " 两翼 " 均受到了折损。
2022 年，华侨城也主动放缓了对外投资强度，全年仅新增 5 宗土储，与往年数十宗的投资规模相比，收缩明显。但过去几年华侨城在低能级城市的扩张，给地产销售去化带来了一定难度。
截至 2023 年上半年，华侨城累计剩余可开发计容建筑面积 1144.6 万平方米，据克而瑞统计，其中一二线城市占 40%、三四线占 60%，一二线城市占比较 2022 年末下降 2.4 个百分点。
华侨城亦在今年 2 月回复问询函时表示，公司布局的多个城市新房价格处于下降通道，" 以价换量 " 成为市场常态，部分区域的存货根据可去化的市场价格计算的可变现净值已低于成本。据时代财经计算，截至 2023 年上半年，三年间华侨城房地产业务的毛利率下降了近 55 个百分点。
" 我们的文旅综合模式一直以来是领先的，但面对地产下行，三四线城市或者一些核心城市的偏远地区确实受到冲击，此时通过自身开发运营、反哺文旅的作用趋弱。" 华侨城证券代表人员对时代财经称。
不过，其指出，华侨城未来也会针对这一问题进行调整，如减少对文旅的重资产投入，进行资产输出经营等方式。今年以来，华侨城已经开展了一些轻资产输出动作，包括与地方政府就长沙文化旅游综合项目一期（亲子乐园）达成轻资产输出协议。
而中国主题公园研究院院长林焕杰则指出，近几年因为房地产行业不景气，华侨城在部分城市的文旅综合项目开发中，会通过出售土地的方式快速解决现金流问题。但林焕杰认为，与粗放的文旅开发形式不同，华侨城在 " 造城 " 上仍具有优势与定力，在地产开发的同时推动了当地交通设施、商业、文化旅游等统筹建设，因此也没有大型的文旅烂尾项目出现。
不过，相比于早年间华侨城旗下欢乐谷一家独大的场景，如今主题乐园市场发生巨大变化，无论是本土品牌，亦或是外来的迪士尼、环球影城等，都加入了竞争，无形之间也给华侨城主题乐园的发展带来分流与压力。
